以股权划转或拍卖购买方式廉价获得上市公司的控制权，进而完成一个借壳上市过程，已经成为上市公司普遍采用的资产重组手法。如果新的大股东是从战略发展的角度出发，为上市公司长远发展进行规划，则会带来短期及长期业绩的明显改善；否则，如果只是以财务性并购为目标，滥用廉价获得的控制权，对上市公司进行掠夺，则将为长远发展留下隐患。但总体来看，以这种方式控制的上市公司一般会有一个质的变化。
股权变化是重组的关键

从今年以来所发生的资产重组案例看，以股权变化结合资产置换等手法，是众多资产重组中最普遍的。如ST中福从股权变化到资产置换的一系列动作，再次显示出了股权变化在上市公司资产重组过程中发挥着决定性的作用。主业逐步萎缩的ST中福，1998年9月曾计划与中福（集团）公司进行资产置换，包括收购 香港侨益有限公司100％股权和澳力（ 福建）房地产发展有限公司开发的“澳力大厦”部分房产等，涉及金额近2亿元，中福（集团）公司拟用部分欠款交易，显然是希望借此减少ST中福的负债。但直至1999年6月公司宣布两项重大资产置换事项未能如期实施。根本原因在于大股东在自身难保的情况下，没有能力对ST中福进行扶持。同样，近期出现控股权变化的幸福实业也存在这类问题。大股东幸福集团也通过各种手段占用了幸福实业高达1．9亿多元的资金，占幸福实业其他应收款的98％，形成了大量的不良资产，不得已公司对这些款项计提了50％的坏帐准备，是造成1999年每股亏损0．21元的重要原因。注册会计师出具了篇幅相当大的解释性说明，并指出公司的持续经营能力受到重大影响。而且，大量诉讼的出现，使得幸福实业面临着债务诉讼风险。在控股权没有出现变化的情况下，这些公司很难走出困境。

而回顾成功的资产重组案例，我们可以明显地发现股权变化所产生的神奇效果。以1998年下半年至1999年中期所发生的160多家资产重组的上市公司统计结果看，在更换大股东、股权变化但大股东不变和股权关系没有发生变化三种资产重组方式中，以更换大股东的数量最多，达到90家，占55％，而且，利润提高最明显的也是更换大股东所带来的，90家公司从1998年中期到1999年中期的利润增长达到53％，明显高于其它两种重组方式。可见，在目前的经营环境下，上市公司资产重组的成功一般需要大股东的更换才能完成。

典型的如ST湘中意（现 湖南投资），由于长沙市国有资产经营公司将国有股无偿划拨给长沙市环路建设开发有限公司，才可能展开之后的一系列资产置换，使之成为一个以基础设施、高科技等产业为主的公司，也才有可能出现1998年以来的业绩大幅提高。同样，ST辽物资（现银基发展）也同样是在沈阳银基集团取代沈阳资产经营公司（国家股）之后，通过城市基础设施投资、土地整理、旅游宾馆、装饰装修、房地产开发为主营业务的资产，置换了物资回收等资产，使得ST辽物资近年来的业绩得以出现翻天覆地的变化。ST中福在今年4月才完成股权变化，就在上半年实现扭亏，更说明了这种资产重组方式“化腐朽为神奇”的功效。因而，对于幸福实业的今次股权变化，投资者同样希望能够带来一些本质性的转变，从而保证业绩的恢复与增长。

善待控制权可以双赢

一般来讲，一个完整的借壳上市过程所付出的成本包括两个部分，一个是取得控股权而付出的成本，另一个是为后续资产重组而付出的成本。而且，两项成本的大小与上市公司的质量有关。既控股一个质量较差的上市公司，其控股权所须费用较低，但后续重组的费用就较大。在上述几家公司中，显然其控股权是廉价的，如 北京名流所购得的6000万股幸福实业法人股每股价格只有0．67元，而1999年末该公司的每股净资产为1．46元。同样，福建神龙企业集团所购得的ST中福9295法人股，作价人民币8800万元，折合每股0．947元，虽然高于1999年末该公司的净资产值，但也低于股票的每股面值。股权收购付出的代价较低，这就为今后的资产置换创造了条件。很显然，控制权的变化并不意味着上市公司本质的变化，真正的变化应当体现在资产质量上。今年4月更换大股东的ST中福，立即开展了大规模的资产重组，包括大股东的赠与与资产置换，总金额达到1．426亿元。由于置换出去的资产是严重亏损或即将清盘的公司股权，可使ST中福轻装上阵，今年中期的扭亏已经为摘冒初步扫清障碍，长远来看更可使公司进入生物工程等高新技术领域。对幸福实业来说，投资者希望新的股东入主给以服装、铝型材及电力等主业的幸福实业带来实质性的变化。由于名流投资有限公司是北京的一家民营企业，以投资高科技、房地产等为主营。而且，在完成借壳上市的过程中，该公司付出的成本并不高，因而日后较有能力使幸福实业的主业向高科技产业转型。从前期许多北京企业在各地完成的借壳上市的结果看，再结合ST中福经过类似的股权转换而出现的资产重组动作看，本次资本运作的成功机会较大。

滥用控制权造成双败

但廉价控制权也容易引发滥用大股东控制权的问题，最典型的莫过于ST联益和ST棱光从股权变化到最终大股东与上市公司的两败俱伤。1994年4月 恒通集团受让棱光实业35．5％的股份，开创了中国证券市场国有股权转让的先例。但由于当时的棱光实业的主业处于惨淡经营的地步，入主棱光实业后所发生的一系列的事件，使棱光实业的资产与经营状况每况愈下，终于在1999年中期出现了整体性亏损。其中最典型和最恶劣的是恒通对棱光资产的“吮吸”，恒通入主棱光六年来，已通过溢价转让资产、股权质押、经济担保等多种手段，前后从棱光实业弄走了8个多亿的资产或信用。同样，1997年10月成都联益大股东成都联益（集团）公司将成都联益3421．6万股法人股（占总股本的40％）转让给 广东飞龙集团有限公司后，原本以为是一个沿海民营企业与西部上市公司的完美结合，随着广东飞龙集团的种种诈骗行为而化为泡影。这种在资产重组过程中出现的不和谐之声，表明获得控股权的两个不同的目的，即到底是扶持上市公司做强做大，还是以上市公司作为敛财的渠道。诚然，控制方希望借助资本市场寻求对前期投入的套现是完全正当的，也是可以理解的，但急于求成甚至不惜采取欺骗手段圈钱，显然是竭泽而渔。 因此，在目前上市公司亏损数量越来越多的情况下，管理部门如何针对出现类似的问题制订相应完善的法规以杜绝纯粹圈钱式重组的发生，是保证上市公司持续发展的关键。投资者也应当对廉价获得上市公司控股权的行为予以甄别，以回避相应的风险。